前沿拓展：

財務狀況分析

財務狀況分析的內容具體如下：
1、分析企業資產、負債的分布和構成的變動情況以及企業負債經營的情況，評價企業的償債能力。
2、分析企業計劃的完成情況和盈利水平的變動趨勢，評價和預測企業的盈利能力。
3、分析企業的現金流量增減變動的原因，評價企業的現金流動狀況及付現能力。
4、分析企業資金保全和增值情況，評價企業的財務狀況等。
財務狀況分析是指企業在一定時期內，以資產負債表、利潤表、財務狀況變動表及其它附表、財務情況說明書等為依據，分析企業的財務狀況并作出相應的財務評價，為投資者、債權人、國家有關**部門，以及其他與企業有關的單位提供相關財務報告。

前面說過，我認為對于價值投資者而言，所謂進階，就是你知道去看財務。財務雖然是面對過去，但更多的是幫我們排雷。看懂財務，才能讓我們更加貼近一家公司的真相，看清楚一家企業是不是“好生意、好公司”，是否符合價值投資的基本要求。

在我剛入行的時候，每天都會花很多時間閱讀上市公司的年報和半年報，甚至連公司的招股說明書都要誦讀一遍。我看的時候，財務分析更是重中之重，甚至可以說，年報和它附帶的財報，是我認識一家企業的第一步。看完財報，對企業是否符合價值投資，是不是好的商業模式，甚至有沒有好的公司文化，都可以得到一個初步的解答。那么，如果說行業研究框架是研究一個行業的靈魂，那么讀企業的年報和財報，就是企業研究的重中之重。

很多投資者，可能一想到財報中一排排的數字，頭皮就直發麻，其實大可不必。因為對于財務分析，投資者并不需要像審計師那樣抽絲剝繭，在我們拿不到原始憑證之外，本身也沒必要面面俱到。投資者只需要從“企業經營”的角度，用一些簡單的財務分析技巧，達到我們進行財務分析的目的就可以了。

對于財務分析，我們主要關注兩種情況：

第一類，就是財務狀況不佳，具體表現就是資產負債表不健康以及凈利潤和現金流不匹配。主要表現是，資產負債率明顯高于同行，財務費用過高、經營現金流較差，以及經營性現金流流入和凈利潤水平不匹配。

第二類，就是財務報表可能出現不嚴謹、不準確甚至不真實的情況。這其中最嚴重的就是財務造假。關于財務造假問題，我談兩點看法。在康美藥業造假案出現后，一度有媒體大V鼓吹，康美藥業曾成功融資幾百億、瘦**的駱駝比馬大等，建議布局康美藥業。我則反復指出，首先，造假會花費非常高的成本，至少需要繳納相應的高額稅款，以及為增加真實性而進行相關場地租賃和人員工資發放；其次，投資中，經常會出現利空出金是利好的局面，比如一家公司在出現巨額的商譽減值后，股價不跌反漲的情況，更是比比皆是。但要記住，這些曾經有過經營不穩健、洗過財務早的公司，不會突然變成一個好人。對這樣的公司，至少應該對企業是否具有“良好的企業文化”，是否屬于價值投資標準中的“好公司”，進行慎重的考慮。

關于如何認識財務分析，我簡單談幾點：

財報是我們研究一家企業的關鍵信息

投資，本質上是概率游戲，是在不確定性中尋找確定性的游戲。大多數投資者，因為缺乏正確的投資理念和投資紀律，不能正確評估企業價值，因而不斷地做出錯誤的投資決策，結果在本該能為投資者帶來財富增長的股票市場，多數投資者反而是持續地虧損。那么，為什么為產生如此結果？歸根到底，還是投資者太盲目、太不理性。怎么做才算理性呢？

我認為，首要的工作就是尋找有關上市公司有用的、客觀的信息。在現實中，這些有用的信息很大程度上都包含在上市公司的財報中。很多投資者會覺得，一家做假的企業，怎么會在財報中披露高價值的信息或線索呢，難道不應該隱藏起來嗎？換個角度思考，哪一個**分子，不想掩蓋所有的**證據呢？但是，只要做了就一定會有痕跡，關鍵看投資者能不能借助簡單有效的方法，快速發現企業不想說但又至關重要的信息。

財報就像一個學生的考試成績，雖然不能衡量一個學生的學習能力，但確實可以在一定程度上反映他的學習成果。現實中，大多數投資者，尤其是那些在投資中慘敗的人，大部分都是連企業財務報告都沒讀過的人。聽消息炒股、跟風炒股的投資者，靠運氣賺的錢，也往往會靠實力虧回去。

財報雖然是用來排除爛公司的，但不會讀財報是萬萬不行的

讀懂財報，是投資成功的必要但不充分條件。這句話有些繞口，其實是說，財務分析水平跟投資水平之間并不能畫等號。讀財報只是投資中的一項重要能力，但不能只因為一份財報就決定是否投資該公司，畢竟一家企業的財報分析，一定要跟這家企業的商業模式相匹配，絕不能脫離企業的發展階段和商業模式空談財務分析。離開財報做投資，就成了盲人摸象。就像開車不能沒有后視鏡，做投資也不能不看財報。當然，也沒有人只看后視鏡開車。現實中更多的時候，財報信息可以用來查偽公司。如果通過學習財報，掌握了一定的對財報造假的識別能力，就可以避免很多悲劇。當然，也可以理解為，財報是用來排除企業的，不能用來選擇企業。既然財報是用來排除企業的，爛公司被排除了，剩下的自然就是值得重點關注的好公司了。

要警惕財報無用論的觀點

我們經常會聽到一種論調，比如被財務分析排除掉的某公司，連年虧損，財務數據差得一塌糊涂，股價反而持續大漲，財務分析有什么用呢？某公司業績連年增長，股價卻不漲，從而說明股價走勢跟業績關系不大，跟財務分析的關系也不大，或者干脆認為，A股就是一額賭場，只看財報是沒用的。

企業的會計報表，確實有較多的調節甚至造假的空間，學會了財務分析，也不會讓投資者立馬成為高手。但因為這些就認為財報無用，那就大錯特錯了。

首先，會計作為一種通用語言，具有可比性、可靠性。不同企業的經營情況可能千差萬別，但是會計作為一種通用語言，可以給投資者提供可比性的信息。經過審計的財務報表，雖然不完美，但依然是我們了解一家企業經營狀況最重要的工具。如果放棄財務分析，等于自己關閉了企業分析的大門。

其次，財報是投資者獲取信息的最佳途徑。對于絕大多數普通投資者來說，財報是獲取上市公司信息最有效的辦法，而且隨著看的財報越來越多，分析能力也會跟著提升。更重要的是，交易所、會計事務所和廣大的投資者，無數雙眼睛盯著公司，所以絕大部分公司財報的信息相對充分完整，有助于我們更好地快速了解和分析公司。

財報分析的局限性

對于投資者，正如前面所說，只讀財報是遠遠不夠的，財報自身的局限性也非常大。

首先，同樣一份財報，每個投資者的理解可能略有不同。投資者的能力、經歷和認知水平差異很大，因此同一份財報大家的出的結論也會有所不同，很容易得出讀財報沒用的既視感。很多人未能理解財報背后所反映的信息，讀財報的時候只是看看收入、利潤增長率或者經營現金流的好壞，并沒有理解為什么會是這樣，基于此的投資必然是南轅北轍，但是他們卻把投資失敗歸咎于讀財報沒用，這屬于典型的自己不會吃螃蟹、還怪螃蟹全身都是殼。

其次，讀財報只能判斷企業經營效果的好壞，但很難判斷企業所面臨的行業發展空間和競爭格局等問題。我們知道，投資是一套復雜系統，了解企業永遠是第一步。此外，某一賽道在產業鏈中的地位、競爭的格局、市場的預期、企業的估值等都很重要。想做好投資，只讀財報是遠遠不夠的。就像木筒理論，讀財報知識做好投資的一塊木板，如果沒有，投資能力肯定是不行，但即使這塊木板再長，其他能力欠缺，也是做不好投資的。

關于閱讀企業財報的重要性，我們也可以看看一些投資**的觀點。比如巴菲特說“美國99%的男人把看‘**’作為娛樂，而我就看公司年報娛樂自己”；羅杰斯曾經在給女兒的信里寫道，“那些在投資上失敗的人，正是那些聯財務報告都沒讀完的人，因為他們沒有看到投資成功和充分信息之間的相關性”。以勤奮著稱的彼得·林奇，每年更是走訪200家以上的公司，至少要閱讀700份年度報告。

下面我開始講如何閱讀財報三張表，以及如何用好財報。作為普通投資者，我們不需要成為財務專家，注冊會計師也很少成為投資專家，因此我寫的內容盡可能簡明扼要，直入主題，說明問題即可。畢竟我也不是財務專家。我也是更多地從投資的角度看財務，然后通過財務去看公司，最后達到篩選和甄別優秀公司的目的。

先說一下財報的基本情況。在A股，一年有四份財報，分別是一季度、中報、三季度和年報。正式的季報，都是一季度結束后一個月披露；正式的半年報，要求在上半年結束后2個月內披露，也就是最晚要在8月30日披露；年報最晚要再次年4月30日發布出來。這里面最重要的就是年報，半年報次之。至于一季報和三季報則比較簡單，主要是披露一些基本的營收和利潤數據。在**，一套完整的財務報告至少應當包括“四表一注”，即資產負債表、利潤表、現金流量表、所有者權益變動表以及附注，但主要看前三張表。

這四張表，又分別包括合并類報表和母公司報表。關于合并報表及母公司報表，我這里稍微講一下，因為很多投資者可能不大清楚。所謂母公司，很好理解，它就是上市公司自身。但是請投資者記住，母公司會計報表所顯示的財務數據，并非上市公司的“真實數據”。我們平常所使用的財務數據如凈資產、凈利潤等，都是以合并報表中的數據為準。這一點在閱讀利潤表時尤其要注意。

之所以出現這種情況，是由于上市公司在自身之外，往往還控制了一些子公司甚至孫公司，這些被控制的公司有時候可能才是上市公司具體經營以及產生利潤的真正主體。上市公司只是以投資公司的形式存在。

如果沒有合并類的會計報表，只提供母公司會計報表，就會出現一個問題——我們會看到很多上市公司的諸如營業收入、營業成本、存貨、應收賬款等關鍵財務數據都非常少。這樣一來，大量有價值的財務數據信息都會被屏蔽掉，財務報告對與投資者的參考作用將大打折扣。

為了使投資者能夠了解上市公司的全貌，上市公司在提供母公司會計報表的同時，也要提供合并會計報表。也就是將上市公司及其控制的公司“打包”在一起，視為一家“公司”。這家“虛擬公司”所提供的會計報表，就是合并會計報表。合并會計報表中的各類財務數據，才能夠展示上市公司的真相。投資者根據上市公司財務信息，評估其投資價值時，應該主要使用合并會計報表。

至于那些公司能與上市公司一起合并報表，這是一個較為復雜的會計判斷標準問題。簡單說，只要是上市公司能控制的公司，都需要與上市公司一起合并報表。所謂控制，是指一個企業能決定另一個企業的財務和經營政策，并能從另一個企業的經營活動中獲取利益。此外，對于哪些上市公司持有其股份的，卻無法形成控制的公司，則不會合并報表，但會以成本法或權益法，體現上市公司的投資成果。

講完財報的重要性和一些基礎知識后，我開始正式將接財務分析方法。我們知道，企業財報的資產負債表、利潤表和現金流量表，是彼此關聯的。其中，資產負債表是最重要的，其次是現金流流量表。這是因為，如果企業的資產負債表不夠扎實，企業的高利潤則沒有持續性。至于利潤表，因為利潤等于收入減去成本，所以可以調節的項目是最多的，反而不是那么重要。比如我們都知道，現金流造假的難度，要比對利潤表造假的難度高得多。

資產負債表

我們以小商販張老五為例，討論財務報表。張老五是一個小商販，他從事的是零售業務——在學校附近開店賣書本文具。由于生意越做越大，張老五認為自己的企業也應該正規起來，于是就開始只做自己的財務報表，首先就是做資產負債表。

資產負債表描述了當前的財務狀況，就是張老五擁有什么，即資產情況；他欠別人什么，即負債情況。資產減去負債就是企業的凈資產，又叫做所有者權益，如果這是一家股份制企業，那么所有者權益就是股東權益。

在這里，我們看到一條最重要的會計準則。

資產等于負債加上所有者權益。一般人最容易犯的錯誤，是誤認為資產就應該是凈資產。這是兩個概念。要知道，資產是可以通過簡單的借債增加的，例如某人是月光族，信用卡賬單一大堆，還通過按揭貸款買了一輛車，因為車子的折舊很高，財務報表就稱他是負資產，但是資產是不可能為負的，正確的說法是，此人的凈資產為負。了解這一切之后，大家就明白了，要看某人或某家企業是不是真的有錢、真的實力雄厚，光從資產狀況上是看不出來的，因為誰知道他的負債率是多高呢。看到某人開著車，另一人騎著自行車，也不能簡單地認為前者比后者更有錢。凡是金融騙子都知道，行騙要成功，就一定要把自己的資產包裝起來，至于凈資產嘛，反正別人也看不見。那些受騙上當的人，最喜歡說的借口是，我看他們在這么**的地方辦公，應該是有實力的大公司吧。

關于資產負債表的每一項，我就不展開說了。因為那么做，就把大家陷入碎片信息的汪洋大海了，而且最后也記不住每個指標的意義，更高不清楚孰輕孰重。對于資產負債表，大家重點關注存貨、應收賬款、商譽、在建工程四個指標就好。

存貨

大家對于存貨占比高，尤其是顯著高于同行企業要格外關注，這是因為，存貨經常會面臨減值的問題，這在服裝和電子行業，表現得尤為明顯。因為過季的衣服不再符合產業趨勢的電子零部件，等待它們的一定是大筆的存貨減值。一家企業存貨減值的判定條件是是否公允，存貨中原材料和產成品的比例等，也對我們判斷一家企業是否是“好公司”，資產狀況到底如何，具有很重要的意義。

應收賬款

跟存貨的簡直類似，應收賬款因為經常是收不回來的，所以觀察一家企業中應收賬款占營業收入的比重，就可以在很大程度上，判斷出一家企業的經營質量。一家企業對應收賬款的壞賬計提，也很大程度上反映了折價企業的資產質量和誠信狀況。比如說，同行對超過一年的應收賬款，普遍計提80%的壞賬損失，而某公司只計提50%，這至少反映了這家企業有粉飾財報的嫌疑。公司的誠信情況，也值得進一步觀察。

商譽

商譽是2015年牛市之后非常火的一個詞，主要是因為在2015年的牛市，很多企業溢價收購資產，而這些資產的盈利低于預期后，會出現商譽的大額減值。這里需要強調兩點，商譽的產生方式是，溢價收購資產，比如上市公司花10快錢買了凈資產為1快錢的恭喜，那么多花的9快錢，就構成了上市公司的商譽。一旦被收購的資產盈利達不到預期，上市公司就會進行商譽減值。需要說明的是，商譽減值并不是影響企業的現金流狀況，更多是一種會計處理。尤其是很多上市公司的資產減值，是有跡可循的，市場也是有一定預期的，所以很多企業在年季報進行了商譽減值后，股價經常不跌反漲。但大額的商譽減值，至少反映了企業在以往的經營中不夠謹慎，甚至有一定的利益輸送的可能。從發達資本市場的案例來看，跨行業并購的成功率通常只有兩三成，這是因為企業做不好本行，貿然進入沒有什么優勢的新行業，成功率自然不會高。

在建工程

企業對在建工程的確認，經常是隨心所欲的。推遲在建工程轉為固定資產的時間，也會因此規避新增固定資產所帶來的折舊額。甚至有的企業把一些流向難以說清楚的錢，全部想方設法計入在建工程導致總有一大堆在建工程。此外，還有企業經常拖延在建工程的工期。比如在2019年，就出現了大族激光歐洲研發中心變成五星級酒店的地類。其實在建工程并非什么洪水猛獸，但企業有必要在財報中，說清楚在建工程跟主營業務的關系，以及逾期未完工的原因。

最后，通過把資產負債表中的各項互相做除法，我們可以得到很多衍生數據。例如，流動比率是指流動資產除以流動負債，流動比率越大說明公司短期債務分線越小。資產負債率是指負債總額除以資產總額，公司的負債率就看這個。一般這些除法不需要我們來做，在財務報告中都會附帶上，我們只要能知道這些條目所代表的意思即可。

利潤表

資產負債表，只是對企業在某一時刻經營狀況的描述，但并不足以讓我們了解誒企業的盈利能力，畢竟作為投資者，大家最關心的是這家企業在一段時間內賺多少錢，因此我們還需要利潤表來描述企業盈利的情況。我們可以用一個簡單的比喻，來形容資產負債表與利潤表，把企業想象成一頭大肥豬，資產負債表是指這頭豬現在有多重，利潤表是指這頭豬長得有多快。

凈利潤的計算方式很簡單，就是收入減去成本。關于利潤表，大家首先要熟悉的概念是，關于凈利潤和扣除非經營性損益的凈利潤，也就是凈利潤和非凈利潤的區別。在投資中，我們主要看扣非凈利潤，這主要是因為，非經常性損益指的是非主營業務所創造的一次性收益。

此外，在平時的研究中，比如在年報季，企業公布的經常知識年度數據。投資者需要用年報預告中的凈利潤，減去前三季度的凈利潤，繼而計算出第四季度盈利的同比增長幅度等，借此了解企業是否維持了比較好的發展態勢。

在利潤表中，投資者需要關注上市公司，通過各種手段對企業收入、利潤進行的調整。比如常見的調節收入的手段，就是向下游壓貨，或是提前確認收入。這里最常見的就是建筑企業，按照權責發生制，完成了20%工程量的企業，可以謹慎確認10%的收入，也可以激進一些，確認30%的收入，但在試圖調節盈利的企業受力，可能會確認80%的收入。如果大家仔細閱讀**建筑的報表，會發現它在折舊和收入確認方面，可能有一些過于保守，導致2019年的盈利可能存在一定的隱藏，當然這里只是基于財報信息進行的推測。需要說明的是，調節收入并非造假，通常是企業為了平衡報表，但也經常出現為了配合股東減持和企業融資等行為而高短期凈利潤的情況。

至于對凈利潤的調節，因為凈利潤等于收入減去成本，而企業的收入，可以通過提前確認收入，或是向下游壓貨來調節。至于成本方面，則更是可以通過漏報、少報或者延遲部分費用來調節。比如我剛才說的推遲在建工程轉固定資產，繼而避免馬上到來的折舊，這就是一種典型的通過調節費用，來調節利潤的方式。

最后，特別強調一下費用資本化。對于研發費用高的科技企業，以及財務費用高的房地產企業，可以將當季發生的研發費用或利息支出，進行資本化，從而逐年進行攤銷。這也是一種常見的調節利潤、美化財報的手段。需要說明的是，一家企業進行過高比例的資本化，會拔高當季的凈利潤，顯得不夠嚴謹。雖然不管是調節收入，調節利潤，還是調節資本化項目都不違法，但至少反映了企業的道德水平可能有一定的瑕疵。我在投資中，對于是否投資此類企業，會非常謹慎的。

說到凈利潤，大家對毛利潤這個概念要格外關注，因為它反映了企業的綜合競爭力。毛利潤逐漸走高的企業，通常反應產品供不應求，企業擁有一定的產品定價權。如果毛利不斷下降，就說明企業的經營極有可能除了問題，產品已經供大于求，導致不得不降價處銷。在講“消費品行業研究框架”時，我曾講到，和“毛利率”一樣重要的另一個財務指標，叫做凈資產收益率。對于凈資產收益率低于15%又看不到基本面有明顯起色的企業，要謹慎看待它的投資機會。

巴菲特選擇企業，最重要的考量因素，就是企業要具有很深的護城河，這里的護城河是指能把利潤牢牢地抓在自己手中并防止其他公司分一杯羹的能力。對于護城河更簡單的解釋就是，企業具有市場的定價權和話語權，甚至是壟斷權，具有極大護城河的企業，其最大的特征便是穩定且趨升的高毛利和凈資產收益率。

現金流量表

因為企業的價值，等于其未來自由現金流的貼現，所以企業創造現金流的能力而非凈利潤，直接決定著企業的內在價值。換句話說，企業的價值不在于凈利潤的積累，而在于現金的積累。一家盈利數據很好卻現金流持續不佳的企業，利潤更多是存貨和應收賬款，這樣的企業即便沒有造假，它也可能是價值會憋著，與價值投資基本無緣。一個企業，短期的虧損并不致命，但如果遭遇現金流枯竭，則會面臨生**存亡的問題。此外，現金流量表跟前面的資產負債表、利潤表最大的區別，就是它可供調節的余地不大，造假更難，所以更具有研究價值。

最后，我想提醒的是，學習如何讀財報，雖然我是通過資產負債表、利潤表和現金流量表三部分單獨來講的，但對于每一部分，我們都要從同比來看趨勢，不能孤零零地只見樹葉不見森林。

財報中的每一張表，以及會計表附注中的大部分內容，都是對比式的。也就是同時出具當期數據以及以往數據。這樣一來，投資者就可以清楚地對比一年中上市公司發生的變化。要知道，絕大多數有價值的財務信息，都是通過比較得出的。比如說上市公司凈利潤同比增加了50%，應收賬款同比下降了30%等。

單看當期數據，只能看結果，比較過去的數據，去能夠看出趨勢，而趨勢的重要性大大超過結果。因為對上市公司的估值，主要來自投資者對公司未來發展趨勢的預期。上市公司過去幾年的財報中所展示的發展趨勢，往往決定了未來一段時間的發展軌跡。這與技術派投資者看股票走勢類似。一家處于上升通道或凈利潤持續增長的上市公司，更可能百尺竿頭更近一步；一家處于下降通道，或者凈利潤持續下滑的上市公司，也很難指望它“咸魚翻身”。在年報會計報表的輔助部分，以及董事會報告中“管理層討論與分析”部分，都有大量關于各種財務數據同比發生重大變化的說明與解釋。對這些內容，投資者要尤其關注。

總結一下本節內容，簡單而言，資產負債表是一張上市公司的“全景照片”，它主要告訴我們上市公司的錢是從哪里來，都用到什么地方了；利潤表則是記錄過去一段時間活動的“短片”，它顯示上市公司過去一段時間都在干什么，干什么樣；現金流量表可以視為上市公司的“終極考驗”，它以“認錢不認人”的高度客觀性，展示過去一年中，上市公司現金的各種變化。對于所有者權益變動表就相當于上市公司向自己老板即股東，上交的一份“經營報告成果總結”，它告訴我們，股東們投在上市公司的錢是否增值，怎么增值，增值了多少。會計報表附注，則主要是上述四張表的明細、延伸與解釋，投資者看前三張表的過程中，遇到的一些基本問題、疑惑，都可以在附注中找到**。將上述的照片、短片、報告、總結以及附注結合起來，投資者就有了透徹了解上市公司的依據。

歸根到底，財務本身只是一個工具，對于投資更是如此，要用好工具，發揮工具的最大效用，還需要把工具的使用原理了解得清清楚楚。

拓展知識：

財務狀況分析

　　財務分析的內容主要根據信息使用者的不同而分為外部分析內容、內部分析內容，另可設置專題分析內容。具體來說，企業財務分析的內容有：財務分析是以企業財務報表等核算資料作為依據，采用專門的會計技術和方法，對企業的風險和營運狀況進行分析的財務活動。

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