前沿拓展：

高爾夫用品專賣店

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企業分析

一、公司介紹

（一）主要業務

公司以服飾研發設計、品牌運營、營銷網絡建設及供應鏈管理為主要業務，堅持高端時尚運動服飾品牌**，深耕主業，以“人生就應該自信”為品牌slogan，以“高品質、高品位、高科技和創新精神”的“三高一新”為品牌設計理念，實施多品牌發展戰略，目前旗下擁有比音勒芬品牌和（威尼斯狂歡節）品牌。

1.比音勒芬品牌

比音勒芬品牌**于高爾夫運動與時尚休閑生活相結合的細分市場，通過持續產品創新、品牌力提升、渠道拓展等方式驅動業績高增長。比音勒芬品牌目前擁有高爾夫系列、生活系列和時尚系列，公司產品具備運動、生活、時尚兼容特性，滿足精英階層多場景的著裝需求和精致時尚的消費品位。

（1）高爾夫系列

高爾夫系列采用國際領先的功能性面料，結合高爾夫運動特性進行產品設計，注重功能性和舒適度。目標人群為熱衷于高爾夫運動，注重運動禮儀與著裝運用功能性的消費者。

（2）生活系列

生活系列采用國際知名面料和輔料，采用極致工藝，利用出彩的設計，確保產品的高品質和高品位；目標人群為熱衷于休閑舒適、低調奢華的穿著品類，關注自身形象和影響力的消費者。

(3）時尚系列

時尚系列綜合國際最潮流的元素，采用優質面料，極致裁剪，確保產品的時尚度和品質感；目標人群為熱衷于年輕個性、時尚輕奢的著裝風格，關注自身形象和著裝魅力的消費者。

2.威尼斯狂歡節品牌

（威尼斯狂歡節）品牌**于度假旅游服飾藍海市場，著力打造親子裝、情侶裝以及家庭裝等產品，通過深化細分品類滿足高品質旅行生活的中產消費人群多場景著裝需求，旨在成為度假旅游服飾的第一聯想品牌。度假旅游服飾市場空間更為廣闊，新品牌旨在成為公司業務新的增長點。

（二）公司經營模式

1.業務模式：致力于高附加值業務鏈的產品設計研發和品牌運營

作為國內高端時尚運動服飾品牌的**，公司采用“啞鈴型”的業務模式，即專注于產品設計研發、品牌運營與銷售渠道的開發管控等附加值較高的業務鏈上游的核心環節，而將處于生產、運輸配送等低附加值的環節外包。因而以產業鏈分工為橫軸、以附加價值為縱軸，這種業務模式曲線表現為“U型微笑曲線”：

2.銷售模式：線上線下融合的全渠道布局

公司線下渠道優勢明顯，主要采取直營和特許加盟相結合的銷售模式。公司產品的銷售終端門店分為直營店和加盟店。目前，公司在一、二線城市以設立直營店為主，在其他城市以設立加盟店為主。

此外，公司也在積極布局數字化新零售渠道，目前已經開通天貓旗艦店、京東旗艦店和唯品會旗艦店，并通過直播帶貨、小紅書種草、抖音、微信小程序等方式，充分發揮高黏性客群和高復購率的品牌優勢，通過線上線下融合，形成全渠道布局。

（三）未來展望

2021年是“十四五”規劃的開局之年，也是公司發展的重要戰略機遇期。盡管比音勒芬品牌已經在國內高端服飾行業位于前列，面對此次行業洗牌的機遇期，公司會加快發展步伐，立足于產品力、渠道力和品牌力的打造以及運營能力的提升，快速提升品牌知名度，夯實公司在高端時尚運動服飾市場的領軍地位。

二、行業所處階段

根據中華全國商業信息中心發布的《2020~2021年**服裝消費市場發展報告》顯示，人們對舒適、健康、環保等品質消費的追求，以及數字化消費、可持續時尚等發展趨勢，并沒有因為**而改變，反而在2020年的服裝市場上得到更加深刻的體現。

1.國內自主高端服飾品牌空間巨大，品牌市場集中度不斷提升

伴隨我國城鄉居民收入增長、新型城鎮化建設以及生育政策放開等發展紅利和改革紅利疊加，國內居民消費需求不斷攀升。我國高凈值人士的快速增長，也在很大程度上促進了我國高端品牌服飾需求快速增長。根據《2020**家族辦公室**》顯示，2020年福布斯**富豪榜上榜者的總財富值由2019年的9.1萬億**幣飆升至14.1萬億**幣，近三分之二的上榜者的財富在過去一年時間有所上漲。隨著高凈值人群對高端品牌服裝需求的不斷提升，未來**于高端市場的服飾品牌有巨大的發展空間。

據中華全國商業信息中心數據顯示，隨著百貨主流客群的消費心理趨于謹慎和理性，更加傾向購買頭部服裝品牌，服裝品牌市場集中度也在不斷提升。**前后時期，大型零售企業的服裝消費均價較上年大幅提升。2020年前10月，全國重點大型零售企業服裝成交單價累計上漲17.5%。

2.文化自信，國貨崛起，國內自主輕奢品牌逐步涌現

伴隨著國力強盛和文化自信，消費者觀念在發生轉變，尤其是90/00后的年輕消費人群，他們更愿意接受個性化潮流和本土特性，更加傾向于富有創新的優質產品。與國外服裝品牌相比，本土品牌的優勢在于更加懂得**文化和**人的消費需求。2020年，受益于海外消費回流和免稅新政，在國潮興起之時，部分優秀的國貨品牌已經在快速調整，注重產品的高質量打造和文化內涵的表達，通過差異化、高端化和國際化的產品實現國貨崛起，在國內會不斷涌現出一些代表**文化和高端消費的輕奢品牌。

3.消費結構和消費習慣的轉變，推動行業數字化新零售建設

消費結構和消費習慣的變化驅動了線上線下融合發展，而技術的發展、基礎設施的完善和開放則為服裝行業轉型升級提供了強有力的支撐。近年來，云計算、人工智能、大數據、物聯網、AR/VR、區塊鏈等新興技術高速發展，為線上線下的進一步融合奠定了基礎。線下門店除了承擔產品銷售及流量變現的功能，還承擔向線上導流以及品牌宣傳、消費者體驗等功能。而線上服裝消費也進入場景化的新發展階段。我國電商已進入“從平面到立體、從圖像到場景，從商品銷售到價值創造”的發展新階段。“宅經濟”的興起，推動微信、淘寶、抖音、快手等直播平臺成為電商發展新階段的熱點渠道，從而推動了數字化新零售的建設。

4.場景化服飾消費迎來新機遇，細分品牌代表不同生活方式潛力巨大

時尚運動作為運動服飾的細分領域，代表著健康、舒適的生活方式。高爾夫服飾以其明確的差異化**，成為時尚運動服飾市場較具活力和增長潛力的細分品類，具備清晰的價值觀**，搶占了國內高端消費客群的心智，時尚運動服飾市場呈現出需求旺盛的趨勢。

另外隨著居民生活水平的提升，國內旅**業快速發展，出行度假逐漸成為除了**日常工作、生活之外的另一大細分場景。伴隨著未來度假旅游大眾化及消費升級等多種趨勢，代表著休閑生活方式的度假旅游服飾也將迎來良好的市場契機。度假旅游市場的萬億規模將為旅游度假服飾行業提供廣闊的藍海市場，行業發展潛力巨大。

三、行業市場規模

2012年至2019年，我國高爾夫用品市場規模逐年遞增。截止至2019年，我國高爾夫球桿市場規模為15.59億元，服裝產品市場規模為14.58億元，高爾夫球市場規模為4.86億元，其他配件產品市場規模為2.68億元。

目前我國高爾夫運動行業的消費群體逐漸年輕化、大眾化，青少年參加高爾夫運動的比例不斷增加，人均GDP的提高和室內高爾夫的發展促進了高爾夫行業朝著平民化發展。同時高爾夫球場的合作經營模式將進一步擴大高爾夫消費，擴大高爾夫消費完全體規模。

在高爾夫運動的逐漸普及趨勢下，高爾夫產品市場也呈現快速增長的趨勢。數據顯示，2018年我國高爾夫產品市場零售額約50億元，占比全球市場6.4%，相較美國（302億元）、日本（211億元）、韓國（72億元）、英國（53億元）有較大發展空間。其中高爾夫服裝產業約占40%，預計未來幾年**高爾夫產品市場占比將有所提升。

近年來隨著大眾休閑服飾板塊的持續復蘇，人均收入的不斷增加，尤其是一二線城市中產階級人群的快速擴充，消費者的品牌意識的增強及對產品品質關注的提升將使高爾夫服飾大眾化趨勢更為顯現。

高爾夫服裝目前正逐漸成為中高端消費人群的著裝選擇，然而其較強的商務屬性以及與傳統正裝相比更為輕松和親切的特性使其發展空間向生活休閑高爾夫服飾拓展。調查顯示，78%的客戶表示不打高爾夫或僅僅在高爾夫練習場打過球，“穿著高爾夫服飾并不一定是在高爾夫球場”已逐漸成為**消費者對高爾夫服飾的普遍認知。

高爾夫已名列健身休閑產業，受益于大眾消費升級，高爾夫服飾發展空間廣闊。1)高爾夫具有較高的鍛煉與社交價值，在歐美是較普及的大眾運動，在國內尚處在發展初期。13年深入反腐。導致國內高爾夫運動擠出泡沫調整兩年，大眾消費開始承接政務消費。16年高爾夫作為特色運動被納入到國家政策支持的健身休閑產業，未來有望繼續受益于中產階級崛起。2)國內高爾夫服飾市場容量預計約237億，對比海外有較大擴容潛力。公司15年市場綜合占有率第一，市場份額測算僅3.2%，提升空間大。另外高爾夫服飾具有跨界性，正從專業領域向大眾休閑領域延伸，打開更大市場。海外標桿RalphLauren是將Polo衫打造成兼顧正式與休閑的典范。

從球場數量看，2017年國內高爾夫球場數量為378個，分別為美、日、韓2.56%、14.54%、85.14%，球場數量提升大。從運動人口看，2017年**高爾夫人口約100-110萬，占總人口0.07%，運動普及度仍有提升空間。從市場空間看，2011年高爾夫人口1年中購買高爾夫服飾的人均消費約7185元，智研咨詢預測2015-2019年高爾夫產品零售額增速在8.3%，假設2011-2017年高爾夫服飾零售額年均增速約8%，則2017年國內高爾夫服飾市場空間在114億元。旅游休閑市場方面，2017年國內旅游市場為50億人次、收入4.57萬億元，同比增長12.64%、15.99%。2017年國內旅游人均消費額達913.80元，較2014年提升13.42%。隨消費升級，消費者在旅游服飾功能性、舒適度、拍照好看、親子裝等方面提出更高要求，度假旅游服飾藍海尚待挖掘。

未來幾年，由于經濟增速整體仍將維持目前中速，預計2019-2023年**高凈值人群數量年復合增速約為8%左右，到2023年將增長至241萬人。高凈值人群的增加，將大大有利于中高端女裝消費的增加。

調查顯示，**80后90后中高收入人群的時尚消費態度明顯回歸理性，其中，55%的受訪者更愿意嘗試小眾或新品牌，43%的90后認為“輕奢品牌”更時尚，58%的受訪者開始了解“時尚租賃”，而且“海外設計師品牌”是人們心中最時尚的品牌類型，特別是80后。到2030年，90后將貢獻**總消費增長的20%以上，高于其他任何人口類別，可見年輕消費群體正逐步成為中高端女裝消費的主力群體。越年輕的消費者越在意他人對自己穿搭的評價，也更加追求品質和**個性化。

四、行業競爭格局

據**商業聯合會、中華全國商業信息中心發布的全國大型零售企業“T恤單品類”銷售調查統計結果顯示，比音勒芬T恤連續三年（2018-2020）取得“同類產品綜合占有率第一”，從2020年T恤銷售量來看，已經成為品牌的超級品類。

據**商業聯合會、中華全國商業信息中心發布的全國大型零售企業商品銷售調查統計結果顯示，比音勒芬高爾夫服裝榮列2020年度同類產品綜合占有率第一位，比音勒芬高爾夫服裝連續四年（2017-2020）綜合占有率第一位。

高爾夫服飾領域比音勒芬多方位競爭優勢明顯：1、同類高爾夫服飾或者高爾夫球具品牌商：包含金狐貍、卡拉威等，產品及國內渠道數與公司仍有較大差距；2、同類產品的海外知名品牌拉夫勞倫等：拉夫勞倫經營狀況自2012年以來向下，**渠道數有限，對公司競爭有限。3、男裝品牌中的商務休閑系列：如TommyHilfiger等男裝品牌商務休閑系列對公司仍有明顯的競爭關系，但因商務休閑系列品類豐富度與公司商務類產品具有較大差別且**不同，對公司競爭有限。

從市占率看，比音勒芬位居2017年國內高爾夫服裝市占率第1，規模領先。從終端數量看，截止2015年，比音勒芬門店數為第二名卡拉威3.36倍，數量遠超對手。從產品品類看，萬星威涵蓋產品品類最廣，比音勒芬服飾風格更加多元。從品牌影響力看，比音勒芬2009年起贊助全明星高爾夫總決賽等多項重要賽事，2013年起官方合作國家高爾夫球隊，2017成功舉行西甲首場時裝秀，品牌影響力、美譽度行業領先。對比國際知名品牌拉夫勞倫，因其進入**市場較晚，比音勒芬具有明顯先發優勢，渠道數截止2016僅30-40家，對公司影響有限，因此，比音勒芬在現階段出現明顯競爭空缺，對其產品價格高**形成有力支撐。

五、企業護城河

（一）品牌**優勢：高端鮮明的企業及品牌**

公司**于高端時尚運動服飾，卡位優質細分賽道。公司現有的高爾夫系列已經打造成為國內高爾夫休閑服飾龍頭，現產品往生活化、時尚化延伸，精準滿足消費升級背景下消費者的不同場合著裝需求。

作為比音勒芬的品牌標識和重要無形資產，精準地把握住了高爾夫運動和高爾夫服飾的神形特征，給消費者以鮮明的高爾夫視覺認知。將高爾夫“陽光、健康、自信”的文化通過工匠精神演繹在公司產品之上，提倡生活高爾夫的健康慢生活理念，通過差異化**，在品牌、產品、風格、文化等方面形成了獨有的品牌特性。高爾夫文化已經成為比音勒芬品牌的文化基因，向人們傳遞一種“人生就應該自信”的品牌精神。

（二）渠道優勢：線下渠道優勢+數字化新零售

公司已經形成線下全渠道布局，已覆蓋全國高端百貨商場、購物中心、機場高鐵交通樞紐以及高爾夫球場。截至2020年12月31日，公司營銷網絡覆蓋全國31個省、自治區及直轄市的核心商圈、高端百貨、機場、知名高爾夫球會會所等，公司擁有979個終端銷售門店，較2019年末凈增長85家，其中直營店鋪數量486家，加盟店鋪數量493家。

公司奧萊店的數量也逐年穩定增長，奧萊店作為公司存貨的主要消化渠道，具有較強的消化能力，因此一般庫齡在兩年以內的存貨能得到較好的消化，奧萊店的折扣集中在4-6折，仍有較大的利潤空間。

隨著城市社區化的發展趨勢，公司繼續深挖一二線城市的高端社區作為潛在市場，同時將市場進一步下沉到發展較快的三四線城市，從目前公司實際發展情況來看，預計市場容量仍有翻倍空間。

公司也在積極布局線上渠道，通過與電商平臺深度合作，將線下優質VIP客戶通過直播平臺進行線上引流，通過“線下+線上”渠道布局，將為比音勒芬客戶提供更多的消費體驗和更便捷的服務。

六、企業領導團隊

公司現任董事、監事、高級管理人員專業背景、主要工作經歷以及目前在公司的主要職責

（一）董事會成員

謝秉政先生，1969年出生，**國籍，無境外**居留權，暨南大學高級管理人員工商管理碩士。2007年10月起擔任公司執行董事（法定代表人）；2012年2月至今，任公司董事長。

申金冬先生1975年出生，**國籍，無境外**居留權，暨南大學EMBA。廣東省服裝服飾行業協會副會長。自2003年3月起擔任公司常務副總經理。2012年2月至今，任公司董事、總經理。

唐新喬女士，1973年出生，**國籍，無境外**居留權，研究生學歷，高級會計師。2006年12月起擔任公司副總經理、財務總監。現任公司董事、副總經理和財務總監。

陳陽先生，1980年出生，**國籍，無境外**居留權，碩士研究生。2011年9月起擔任公司副總經理、董事會秘書。現任公司董事、副總經理和董事會秘書。

謝青先生，1965年出生，**國籍，無境外**居留權，碩士研究生，高級經濟師。2020年12月至今擔任**紡織工業企業管理協會常務副會長。現任公司**董事。

許曉霞女士，1963年出生，**國籍，無境外**居留權，碩士研究生。現任公司**董事。

曾亞敏女士，1979年出生，廈門大學博士，清華大學博士后。現任公司**董事。

（二）監事會成員

史民強先生，1982年出生，**國籍，無境外**居留權，碩士研究生學歷。2011年10月起任職于公司。現任公司監事會主席。

曹勇先生，1974年出生，**國籍，無境外**居留權，碩士學歷。現任公司監事。

周燦燦女士，1972年出生，**國籍，無境**外居留權，本科學歷。2008年起任職于公司。現任公司監事。

（三）高級管理人員

申金冬先生，公司總經理，簡歷見本節之“三、任職情況”之“（一）董事會成員”。

唐新喬女士，公司副總經理、財務總監，簡歷見本節之“三、任職情況”之“（一）董事會成員”。

陳陽先生，公司副總經理、董事會秘書，簡歷見本節之“三、任職情況”之“（一）董事會成員”。

金芬林女士，1979年出生，**國籍，無境外**居留權，碩士研究生學歷。2008年起任職于公司，現任公司副總經理。

七、企業文化

八、總結

隨著高凈值人群對高端品牌服裝需求的不斷提升，未來**于高端市場的服飾品牌有巨大的發展空間。服裝品牌市場集中度也在不斷提升。時尚運動服飾市場呈現出需求旺盛的趨勢。度假旅游市場的萬億規模將為旅游度假服飾行業提供廣闊的藍海市場，行業發展潛力巨大。比音勒芬是國內高爾夫服飾行業品牌商龍頭且唯一一家上市公司，具有一定稀缺性。

可能面對的風險

1.生產環節外包的風險2.營銷網絡拓展帶來的管理風險3.存貨余額較大的風險

財報分析

1.看總資產，判斷公司實力及擴張能力

總資產增長率大于10%，公司在擴張之中，成長性較好。

2.看資產負債率，了解公司的償債風險

資產負債率小于40%，基本沒有償債風險。

3.看有息負債和準貨幣資金，排除償債風險

準貨幣資金與有息負債之差大于0無償債壓力。

4.看“應付預收”減“應收預付”的差額，了解公司的競爭優勢

應付預收-應收預付的差額大于0，公司的競爭力較強，具有“兩頭吃”的能力。

5.看應收賬款、合同資產，了解公司的產品競爭力

（應收賬款+合同資產）占總資產的比率小于10%，公司的產品不難銷售。

6.看固定資產，了解公司維持競爭力的成本

固定資產工程占總資產的比率小于40%，屬于輕資產型公司，保持持續的競爭力成本相對要低一些。

7.看投資類資產，判斷公司的專注程度

投資類資產占總資產的比率小于10%，專注于主業，屬于優秀的公司。

8.看存貨，了解公司未來業績爆雷的風險

存貨占總資產的比率比較大，有一定風險。海瀾之家2020年的存貨占總資產的26.8%，安踏體育10.58%，跟龍頭還是有一定差距。

9.看商譽，了解公司未來業績爆雷的風險

沒有商譽，該項沒有風險。

10.看營業收入，了解公司的行業地位及成長性

營業收入增長率前4年大于10%，說明公司處于成長較快，前景較好。2020年受**影響下滑較多。

11.看毛利率，了解公司的產品競爭力及風險

毛利率近兩年有所提升，大于40%，高毛利率說明公司的產品或服務的競爭力較強；毛利率波動幅度小于10%，優秀的公司。

12.看期間費用率，了解公司的成本管控能力

期間費用率占毛利率的比例大于40%，成本控制能力差，但一直在下降，這是好事。

13.看銷售費用率，了解公司產品的銷售難易度

銷售費用率前幾年大于30%，其產品銷售難度大，銷售風險也大。最近幾年在下降，但依然有一定風險。

14.看主營利潤，了解公司主業的盈利能力及利潤質量

主營利潤率大于15%，主業盈利能力強；主營利潤占營業利潤的比率大于80%，利潤質量高。

15.看凈利潤，了解公司的經營成果及含金量

過去5年的平均凈利潤現金比率小于100%，這點不大好。

16.看歸母凈利潤，了解公司的整體盈利能力及持續性

凈資產收益率（ROE）在提升，近2年持續大于20%，最優秀的公司；歸屬于母公司所有者的凈利潤增長率近4年大于10%，說明公司在以較快的速度成長，尤其在2020年還能達到17.9%，還是很不錯的。

17.看購買固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金，了解公司的增長潛力

購建支付的現金與經營活動產生的現金流量凈額的比率較大，公司增長潛力較大并且風險相對較小，但2017年擴張相對激進。

18.看分配股利、利潤或償付利息支付的現金，了解公司的現金分紅情況

分配股利、利潤或償付利息支付的現金/經營活動產生的現金流量凈額近3年在20%到70%，分紅的長期可持續性較強。

從財務數據看，比音勒芬還是不錯的，成長性也較好，尤其是在服裝行業，毛利能達60%以上還是很難得的。

企業估值

1.合理市盈率

比音勒芬有2項護城河；資產負債率小于40%，凈利潤現金含量小于100%，合理市盈率取20倍。

2.凈利潤

2015年歸母凈利潤1.23億元，2020年歸母凈利潤4.79億元，復合增長率31.25%，未來3年的歸母凈利潤增長率取25%。公司總股本5.46億股。

2023年預測歸母凈利潤：4.79億元×1.25×1.25×1.25=9.36億元

2023年合理市值：9.36億元×20=187.2億元

2023年合理價格：187.2億元÷5.46億股=34.29元/股

好價格：34.29元/股÷2=17.14元/股

聰明資金在一季度加倉不少，上半年的業績也很靚麗，目前股價并不貴。

風險提示：以上分析僅作分享交流使用，不作為任何投資建議，據此**作風險自擔。

拓展知識：