三、行業(yè)市場規(guī)模

2012年至2019年，我國高爾夫用品市場規(guī)模逐年遞增。截止至2019年，我國高爾夫球桿市場規(guī)模為15.59億元，服裝產(chǎn)品市場規(guī)模為14.58億元，高爾夫球市場規(guī)模為4.86億元，其他配件產(chǎn)品市場規(guī)模為2.68億元。

目前我國高爾夫運動行業(yè)的消費群體逐漸年輕化、大眾化，青少年參加高爾夫運動的比例不斷增加，人均GDP的提高和室內(nèi)高爾夫的發(fā)展促進了高爾夫行業(yè)朝著平民化發(fā)展。同時高爾夫球場的合作經(jīng)營模式將進一步擴大高爾夫消費，擴大高爾夫消費完全體規(guī)模。

在高爾夫運動的逐漸普及趨勢下，高爾夫產(chǎn)品市場也呈現(xiàn)快速增長的趨勢。數(shù)據(jù)顯示，2018年我國高爾夫產(chǎn)品市場零售額約50億元，占比全球市場6.4%，相較美國（302億元）、日本（211億元）、韓國（72億元）、英國（53億元）有較大發(fā)展空間。其中高爾夫服裝產(chǎn)業(yè)約占40%，預計未來幾年**高爾夫產(chǎn)品市場占比將有所提升。

近年來隨著大眾休閑服飾板塊的持續(xù)復蘇，人均收入的不斷增加，尤其是一二線城市中產(chǎn)階級人群的快速擴充，消費者的品牌意識的增強及對產(chǎn)品品質(zhì)關(guān)注的提升將使高爾夫服飾大眾化趨勢更為顯現(xiàn)。

高爾夫服裝目前正逐漸成為中高端消費人群的著裝選擇，然而其較強的商務(wù)屬性以及與傳統(tǒng)正裝相比更為輕松和親切的特性使其發(fā)展空間向生活休閑高爾夫服飾拓展。調(diào)查顯示，78%的客戶表示不打高爾夫或僅僅在高爾夫練習場打過球，“穿著高爾夫服飾并不一定是在高爾夫球場”已逐漸成為**消費者對高爾夫服飾的普遍認知。

高爾夫已名列健身休閑產(chǎn)業(yè)，受益于大眾消費升級，高爾夫服飾發(fā)展空間廣闊。1)高爾夫具有較高的鍛煉與社交價值，在歐美是較普及的大眾運動，在國內(nèi)尚處在發(fā)展初期。13年深入反腐。導致國內(nèi)高爾夫運動擠出泡沫調(diào)整兩年，大眾消費開始承接政務(wù)消費。16年高爾夫作為特色運動被納入到國家政策支持的健身休閑產(chǎn)業(yè)，未來有望繼續(xù)受益于中產(chǎn)階級崛起。2)國內(nèi)高爾夫服飾市場容量預計約237億，對比海外有較大擴容潛力。公司15年市場綜合占有率第一，市場份額測算僅3.2%，提升空間大。另外高爾夫服飾具有跨界性，正從專業(yè)領(lǐng)域向大眾休閑領(lǐng)域延伸，打開更大市場。海外標桿RalphLauren是將Polo衫打造成兼顧正式與休閑的典范。

從球場數(shù)量看，2017年國內(nèi)高爾夫球場數(shù)量為378個，分別為美、日、韓2.56%、14.54%、85.14%，球場數(shù)量提升大。從運動人口看，2017年**高爾夫人口約100-110萬，占總?cè)丝?.07%，運動普及度仍有提升空間。從市場空間看，2011年高爾夫人口1年中購買高爾夫服飾的人均消費約7185元，智研咨詢預測2015-2019年高爾夫產(chǎn)品零售額增速在8.3%，假設(shè)2011-2017年高爾夫服飾零售額年均增速約8%，則2017年國內(nèi)高爾夫服飾市場空間在114億元。旅游休閑市場方面，2017年國內(nèi)旅游市場為50億人次、收入4.57萬億元，同比增長12.64%、15.99%。2017年國內(nèi)旅游人均消費額達913.80元，較2014年提升13.42%。隨消費升級，消費者在旅游服飾功能性、舒適度、拍照好看、親子裝等方面提出更高要求，度假旅游服飾藍海尚待挖掘。

未來幾年，由于經(jīng)濟增速整體仍將維持目前中速，預計2019-2023年**高凈值人群數(shù)量年復合增速約為8%左右，到2023年將增長至241萬人。高凈值人群的增加，將大大有利于中高端女裝消費的增加。

調(diào)查顯示，**80后90后中高收入人群的時尚消費態(tài)度明顯回歸理性，其中，55%的受訪者更愿意嘗試小眾或新品牌，43%的90后認為“輕奢品牌”更時尚，58%的受訪者開始了解“時尚租賃”，而且“海外設(shè)計師品牌”是人們心中最時尚的品牌類型，特別是80后。到2030年，90后將貢獻**總消費增長的20%以上，高于其他任何人口類別，可見年輕消費群體正逐步成為中高端女裝消費的主力群體。越年輕的消費者越在意他人對自己穿搭的評價，也更加追求品質(zhì)和**個性化。

四、行業(yè)競爭格局

據(jù)**商業(yè)聯(lián)合會、中華全國商業(yè)信息中心發(fā)布的全國大型零售企業(yè)“T恤單品類”銷售調(diào)查統(tǒng)計結(jié)果顯示，比音勒芬T恤連續(xù)三年（2018-2020）取得“同類產(chǎn)品綜合占有率第一”，從2020年T恤銷售量來看，已經(jīng)成為品牌的超級品類。

據(jù)**商業(yè)聯(lián)合會、中華全國商業(yè)信息中心發(fā)布的全國大型零售企業(yè)商品銷售調(diào)查統(tǒng)計結(jié)果顯示，比音勒芬高爾夫服裝榮列2020年度同類產(chǎn)品綜合占有率第一位，比音勒芬高爾夫服裝連續(xù)四年（2017-2020）綜合占有率第一位。

高爾夫服飾領(lǐng)域比音勒芬多方位競爭優(yōu)勢明顯：1、同類高爾夫服飾或者高爾夫球具品牌商：包含金狐貍、卡拉威等，產(chǎn)品及國內(nèi)渠道數(shù)與公司仍有較大差距；2、同類產(chǎn)品的海外知名品牌拉夫勞倫等：拉夫勞倫經(jīng)營狀況自2012年以來向下，**渠道數(shù)有限，對公司競爭有限。3、男裝品牌中的商務(wù)休閑系列：如TommyHilfiger等男裝品牌商務(wù)休閑系列對公司仍有明顯的競爭關(guān)系，但因商務(wù)休閑系列品類豐富度與公司商務(wù)類產(chǎn)品具有較大差別且**不同，對公司競爭有限。

從市占率看，比音勒芬位居2017年國內(nèi)高爾夫服裝市占率第1，規(guī)模領(lǐng)先。從終端數(shù)量看，截止2015年，比音勒芬門店數(shù)為第二名卡拉威3.36倍，數(shù)量遠超對手。從產(chǎn)品品類看，萬星威涵蓋產(chǎn)品品類最廣，比音勒芬服飾風格更加多元。從品牌影響力看，比音勒芬2009年起贊助全明星高爾夫總決賽等多項重要賽事，2013年起官方合作國家高爾夫球隊，2017成功舉行西甲首場時裝秀，品牌影響力、美譽度行業(yè)領(lǐng)先。對比國際知名品牌拉夫勞倫，因其進入**市場較晚，比音勒芬具有明顯先發(fā)優(yōu)勢，渠道數(shù)截止2016僅30-40家，對公司影響有限，因此，比音勒芬在現(xiàn)階段出現(xiàn)明顯競爭空缺，對其產(chǎn)品價格高**形成有力支撐。

五、企業(yè)護城河

（一）品牌**優(yōu)勢：高端鮮明的企業(yè)及品牌**

公司**于高端時尚運動服飾，卡位優(yōu)質(zhì)細分賽道。公司現(xiàn)有的高爾夫系列已經(jīng)打造成為國內(nèi)高爾夫休閑服飾龍頭，現(xiàn)產(chǎn)品往生活化、時尚化延伸，精準滿足消費升級背景下消費者的不同場合著裝需求。

作為比音勒芬的品牌標識和重要無形資產(chǎn)，精準地把握住了高爾夫運動和高爾夫服飾的神形特征，給消費者以鮮明的高爾夫視覺認知。將高爾夫“陽光、健康、自信”的文化通過工匠精神演繹在公司產(chǎn)品之上，提倡生活高爾夫的健康慢生活理念，通過差異化**，在品牌、產(chǎn)品、風格、文化等方面形成了獨有的品牌特性。高爾夫文化已經(jīng)成為比音勒芬品牌的文化基因，向人們傳遞一種“人生就應(yīng)該自信”的品牌精神。

（二）渠道優(yōu)勢：線下渠道優(yōu)勢+數(shù)字化新零售

公司已經(jīng)形成線下全渠道布局，已覆蓋全國高端百貨商場、購物中心、機場高鐵交通樞紐以及高爾夫球場。截至2020年12月31日，公司營銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國31個省、自治區(qū)及直轄市的核心商圈、高端百貨、機場、知名高爾夫球會會所等，公司擁有979個終端銷售門店，較2019年末凈增長85家，其中直營店鋪數(shù)量486家，加盟店鋪數(shù)量493家。

公司奧萊店的數(shù)量也逐年穩(wěn)定增長，奧萊店作為公司存貨的主要消化渠道，具有較強的消化能力，因此一般庫齡在兩年以內(nèi)的存貨能得到較好的消化，奧萊店的折扣集中在4-6折，仍有較大的利潤空間。

隨著城市社區(qū)化的發(fā)展趨勢，公司繼續(xù)深挖一二線城市的高端社區(qū)作為潛在市場，同時將市場進一步下沉到發(fā)展較快的三四線城市，從目前公司實際發(fā)展情況來看，預計市場容量仍有翻倍空間。

公司也在積極布局線上渠道，通過與電商平臺深度合作，將線下優(yōu)質(zhì)VIP客戶通過直播平臺進行線上引流，通過“線下+線上”渠道布局，將為比音勒芬客戶提供更多的消費體驗和更便捷的服務(wù)。

六、企業(yè)領(lǐng)導團隊

公司現(xiàn)任董事、監(jiān)事、高級管理人員專業(yè)背景、主要工作經(jīng)歷以及目前在公司的主要職責

（一）董事會成員

謝秉政先生，1969年出生，**國籍，無境外**居留權(quán)，暨南大學高級管理人員工商管理碩士。2007年10月起擔任公司執(zhí)行董事（法定代表人）；2012年2月至今，任公司董事長。

申金冬先生1975年出生，**國籍，無境外**居留權(quán)，暨南大學EMBA。廣東省服裝服飾行業(yè)協(xié)會副會長。自2003年3月起擔任公司常務(wù)副總經(jīng)理。2012年2月至今，任公司董事、總經(jīng)理。

唐新喬女士，1973年出生，**國籍，無境外**居留權(quán)，研究生學歷，高級會計師。2006年12月起擔任公司副總經(jīng)理、財務(wù)總監(jiān)。現(xiàn)任公司董事、副總經(jīng)理和財務(wù)總監(jiān)。

陳陽先生，1980年出生，**國籍，無境外**居留權(quán)，碩士研究生。2011年9月起擔任公司副總經(jīng)理、董事會秘書。現(xiàn)任公司董事、副總經(jīng)理和董事會秘書。

謝青先生，1965年出生，**國籍，無境外**居留權(quán)，碩士研究生，高級經(jīng)濟師。2020年12月至今擔任**紡織工業(yè)企業(yè)管理協(xié)會常務(wù)副會長。現(xiàn)任公司**董事。

許曉霞女士，1963年出生，**國籍，無境外**居留權(quán)，碩士研究生。現(xiàn)任公司**董事。

曾亞敏女士，1979年出生，廈門大學博士，清華大學博士后。現(xiàn)任公司**董事。

（二）監(jiān)事會成員

史民強先生，1982年出生，**國籍，無境外**居留權(quán)，碩士研究生學歷。2011年10月起任職于公司。現(xiàn)任公司監(jiān)事會主席。

曹勇先生，1974年出生，**國籍，無境外**居留權(quán)，碩士學歷。現(xiàn)任公司監(jiān)事。

周燦燦女士，1972年出生，**國籍，無境**外居留權(quán)，本科學歷。2008年起任職于公司。現(xiàn)任公司監(jiān)事。

（三）高級管理人員

申金冬先生，公司總經(jīng)理，簡歷見本節(jié)之“三、任職情況”之“（一）董事會成員”。

唐新喬女士，公司副總經(jīng)理、財務(wù)總監(jiān)，簡歷見本節(jié)之“三、任職情況”之“（一）董事會成員”。

陳陽先生，公司副總經(jīng)理、董事會秘書，簡歷見本節(jié)之“三、任職情況”之“（一）董事會成員”。

金芬林女士，1979年出生，**國籍，無境外**居留權(quán)，碩士研究生學歷。2008年起任職于公司，現(xiàn)任公司副總經(jīng)理。

七、企業(yè)文化

八、總結(jié)

隨著高凈值人群對高端品牌服裝需求的不斷提升，未來**于高端市場的服飾品牌有巨大的發(fā)展空間。服裝品牌市場集中度也在不斷提升。時尚運動服飾市場呈現(xiàn)出需求旺盛的趨勢。度假旅游市場的萬億規(guī)模將為旅游度假服飾行業(yè)提供廣闊的藍海市場，行業(yè)發(fā)展?jié)摿薮蟆１纫衾辗沂菄鴥?nèi)高爾夫服飾行業(yè)品牌商龍頭且唯一一家上市公司，具有一定稀缺性。

可能面對的風險

1.生產(chǎn)環(huán)節(jié)外包的風險2.營銷網(wǎng)絡(luò)拓展帶來的管理風險3.存貨余額較大的風險

財報分析

1.看總資產(chǎn)，判斷公司實力及擴張能力

總資產(chǎn)增長率大于10%，公司在擴張之中，成長性較好。

2.看資產(chǎn)負債率，了解公司的償債風險

資產(chǎn)負債率小于40%，基本沒有償債風險。

3.看有息負債和準貨幣資金，排除償債風險

準貨幣資金與有息負債之差大于0無償債壓力。

4.看“應(yīng)付預收”減“應(yīng)收預付”的差額，了解公司的競爭優(yōu)勢

應(yīng)付預收-應(yīng)收預付的差額大于0，公司的競爭力較強，具有“兩頭吃”的能力。

5.看應(yīng)收賬款、合同資產(chǎn)，了解公司的產(chǎn)品競爭力

（應(yīng)收賬款+合同資產(chǎn)）占總資產(chǎn)的比率小于10%，公司的產(chǎn)品不難銷售。

6.看固定資產(chǎn)，了解公司維持競爭力的成本

固定資產(chǎn)工程占總資產(chǎn)的比率小于40%，屬于輕資產(chǎn)型公司，保持持續(xù)的競爭力成本相對要低一些。

7.看投資類資產(chǎn)，判斷公司的專注程度

投資類資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比率小于10%，專注于主業(yè)，屬于優(yōu)秀的公司。

8.看存貨，了解公司未來業(yè)績爆雷的風險

存貨占總資產(chǎn)的比率比較大，有一定風險。海瀾之家2020年的存貨占總資產(chǎn)的26.8%，安踏體育10.58%，跟龍頭還是有一定差距。

9.看商譽，了解公司未來業(yè)績爆雷的風險

沒有商譽，該項沒有風險。

10.看營業(yè)收入，了解公司的行業(yè)地位及成長性

營業(yè)收入增長率前4年大于10%，說明公司處于成長較快，前景較好。2020年受**影響下滑較多。

11.看毛利率，了解公司的產(chǎn)品競爭力及風險

毛利率近兩年有所提升，大于40%，高毛利率說明公司的產(chǎn)品或服務(wù)的競爭力較強；毛利率波動幅度小于10%，優(yōu)秀的公司。

12.看期間費用率，了解公司的成本管控能力

期間費用率占毛利率的比例大于40%，成本控制能力差，但一直在下降，這是好事。

13.看銷售費用率，了解公司產(chǎn)品的銷售難易度

銷售費用率前幾年大于30%，其產(chǎn)品銷售難度大，銷售風險也大。最近幾年在下降，但依然有一定風險。

14.看主營利潤，了解公司主業(yè)的盈利能力及利潤質(zhì)量

主營利潤率大于15%，主業(yè)盈利能力強；主營利潤占營業(yè)利潤的比率大于80%，利潤質(zhì)量高。

15.看凈利潤，了解公司的經(jīng)營成果及含金量

過去5年的平均凈利潤現(xiàn)金比率小于100%，這點不大好。

16.看歸母凈利潤，了解公司的整體盈利能力及持續(xù)性

凈資產(chǎn)收益率（ROE）在提升，近2年持續(xù)大于20%，最優(yōu)秀的公司；歸屬于母公司所有者的凈利潤增長率近4年大于10%，說明公司在以較快的速度成長，尤其在2020年還能達到17.9%，還是很不錯的。

17.看購買固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金，了解公司的增長潛力

購建支付的現(xiàn)金與經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額的比率較大，公司增長潛力較大并且風險相對較小，但2017年擴張相對激進。

18.看分配股利、利潤或償付利息支付的現(xiàn)金，了解公司的現(xiàn)金分紅情況

分配股利、利潤或償付利息支付的現(xiàn)金/經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額近3年在20%到70%，分紅的長期可持續(xù)性較強。

從財務(wù)數(shù)據(jù)看，比音勒芬還是不錯的，成長性也較好，尤其是在服裝行業(yè)，毛利能達60%以上還是很難得的。

企業(yè)估值

1.合理市盈率

比音勒芬有2項護城河；資產(chǎn)負債率小于40%，凈利潤現(xiàn)金含量小于100%，合理市盈率取20倍。

2.凈利潤

2015年歸母凈利潤1.23億元，2020年歸母凈利潤4.79億元，復合增長率31.25%，未來3年的歸母凈利潤增長率取25%。公司總股本5.46億股。

2023年預測歸母凈利潤：4.79億元×1.25×1.25×1.25=9.36億元

2023年合理市值：9.36億元×20=187.2億元

2023年合理價格：187.2億元÷5.46億股=34.29元/股

好價格：34.29元/股÷2=17.14元/股

聰明資金在一季度加倉不少，上半年的業(yè)績也很靚麗，目前股價并不貴。

風險提示：以上分析僅作分享交流使用，不作為任何投資建議，據(jù)此**作風險自擔。

拓展知識：