前沿拓展：

經濟資本回報率

經濟資本回報率是指銀行經營所取得的經濟利益與各項資產（業務）面臨的各項風險總額的比值，反映的是經濟資本的使用效率。計算公式為：經濟資本回報率=賬面利潤÷經濟資本占用額×100%。經濟資本回報率是銀行經營績效考評的重要指標。

2022年是平安文化重塑、戰略升級、改革轉型的關鍵一年。同時，我們也發現平安品牌標識升級為“專業?價值”。

此次長達三年的改革成效到底如何呢，是否體現出了“專業創造價值”？

2022年上半年平安利潤穩定增長，現金分紅水平持續提升。公司實現歸屬于母公司股東的營運利潤853.40億元，同比增長4.3%；年化營運ROE達20.4%。

同時，平安注重股東回報，向股東派發中期股息每股現金**幣0.92元，同比增長4.5%。

截止到今天下午（8月26日），**平安、**人壽、**人保、友邦保險的2022半年報都已發布。

基于此，“13精”將通過盈利水平、價值創造、高質量成長與投資能力等四個角度，解讀平安2022半年報。

1

凈利潤逆勢增長

面對復雜嚴峻的國際環境和國內**帶來的沖擊，平安得益于“綜合金融+醫療健康”戰略布局，數字化變革提質增效，整體業績仍然保持穩健增長。

2022上半年度**平安實現歸母凈利潤603億元，同比增長3.9%，是幾家上市險企中最高的。

具體地，與其他上市險企相比。這個凈利潤是**人壽的2.4倍，**人保的3.4倍，友邦全球的2.8倍。

與此相對應，平安的PEV則是最低的。

2022半年度末，平安PEV只有0.59，低于**人壽和友邦保險。

相比平安在保險業的專業地位，顯然股價已經背離了公司價值，被市場低估。

2

價值

一般性共識，有效業務價值和剩余邊際的本質都是保單未來盈余的折現值。

只是稅收和資本成本因素有差異，有效業務價值的折現率要遠遠大于剩余邊際折現率，因此往往也更低。

“13精”總是形象地將這兩個指標比喻成未來盈余的“積累”，然后慢慢釋放。因此，這兩個指標越高，也就意味著“余糧”越多，價值越大。

2022上半年度平安壽險的有效業務價值為5841億元，也是幾家上市險企中最高的。

類似地，2022上半年度平安壽險的剩余邊際為9247億元，保單未來盈余規模接近萬億元，同樣拔得頭籌。

不僅如此，2022上半年度平安內含價值回報率（ROEV，年化）高達13.2%，依然是幾家上市險企中最高的。

事實上，ROEV是另外一種意義上的ROE，特別是對于壽險公司而言。由于壽險公司核算的特殊性，內含價值往往成為會計上凈資產的有益補充。

ROEV可以簡單理解為，如果將內含價值理解成壽險公司真正意義上的“凈資產”，則其回報率究竟有多大。

不難得出，平安持續的價值創造能力非常強。

另，由于無法拆分友邦**內地的內含價值變化明細，此處僅列示了友邦保險所有地區業務計算的ROEV。

3

高質量轉型成效顯著

在上半年復雜的內外部環境下，客戶對高價值保障型業務的消費需求暫時放緩。

這其中有兩大因素：一是**人面對面拜訪客戶的場景變少，對于長期保障型產品的銷售來說，面對面的環節是非常重要的；

二是**也將消費者對于長期保障型產品的需求轉向短期消費型健康險上。

也正是在最艱難的時刻，平安推動了壽險改革。這是平安在過去30年中做過的最廣、最復雜、最深的改革，難度超出想象。

目前，平安**人隊伍已經連續壓縮3年，從2019年底的117萬縮減至2020年的106萬左右，再到2021年的80萬，直至2022年上半年的51萬。

在未來，我們認為平安不會刻意追求**人規模，但是平安會繼續打造三高**人，即高質量、高產能、高收入，這樣才能可持續發展。

2022年上半年，平安壽險個險**人新單保費11.4萬元，是上市險企中較高的。

同時，**人月均收入達到7957元，同比增長了35.1%；人均半年新業務價值高達3.1萬元，同比增長26.9%。

這些都表明平安堅定推動**人隊伍高質量轉型成效顯著。總體看，平安壽險改革成效符合預期。

4

平安近10年平均總投資收益率與內含價值假設

長期投資回報假設是影響壽險公司內含價值的一個重要參數，可以反映保險公司對資本市場狀況和自身投資策略的預期。

目前來看，大多數壽險公司都將長期投資回報設定為5%。

然而，如果公司實際總投資收益率低于長期投資回報假設，則可能會使得內含價值“虛胖”。

現實中，也確實有一些投資激進的壽險公司，在資本市場不好的情況下馬失前蹄，連累長期投資收益率達不到內含價值假設的情況。

因此，對于保險資金而言，資產配置要穿越宏觀周期，獲取市場穩定的長期回報。

為此，我們回顧了主要上市保險公司近十年的平均總投資收益率水平。

2013-2022年期間**平安的平均總投資收益率水平高達5.33%，也超過內含價值5%的投資回報假設。

5

壽險及健康險盈利增長背后：**“管理式醫療”模式落地

如前文所說，在營運利潤增長4.3%的背后，壽險及健康險業務增長貢獻最大，歸母營運利潤同比增長18.0%。

較其他同業公司相比，在今年投資端整體承壓，利潤下行的環境下，能有如此成績“屬實不易”，而這背后主要得益于其繼續率和新單業務的改善。

據悉，今年上半年的新保單客戶中，46%都來自于‘保險+醫療’和‘保險+養老’。

更重要的是，有保險醫療和保險養老的客戶，其平均保費、加保率，是沒有這些服務客戶的數倍。以加保率為例，有采用健康服務的保險客戶的加保率，是沒有這項服務客戶的3.5倍。

熟悉平安的人應該知道，平安很早就錨定美國聯合健康，開始打造醫療健康生態圈，**平安董事長馬明哲也曾指出 “金融是平安的現在時，醫療是平安的未來時”。

那么，從半年數據的分析，可以看到平安早前的“醫療健康”戰略已成功落地，并形成具有**特色的“管理式醫療模式”！

畢竟，平安憑借其綜合金融的集團背景，相比其他以保險為主業的公司，在支付方和服務方都擁有更多的資源，能夠更快、更好的形成全生命周期閉環的醫療健康服務，實現醫療生態與綜合金融的協同效果。

截止2022上半年，平安合作的健康管理機構數超10萬家，合作藥店數達20.8萬家，合作的百強醫院和三甲醫院國內全部覆蓋，實現健康險保費收入超700億元。

未來，隨著這一**版“管理式醫療”模式的深度布局，將會對平安的壽險改革發揮越來越大的推動作用，最終助力公司價值的重塑與持續提升。

6

綜合金融：保險逆周期的生存法寶

自1988年成立，平安已經走過了34個年頭，在過去的這34年里，平安通過戰略升級，實現了“一個客戶、多種產品、一站式服務”的綜合金融經營模式。

相比單一化經營，綜合經營的機構在金融危機中具有更強的抗風險能力。

自2020年以來，國內保險市場陷入持續低迷的環境下，平安得益于“綜合金融+科技創新”的發展戰略，在過去的三年里實現了經營的穩健表現和利潤的穩定增長。

平安綜合金融經營模式，能夠實現多點支撐、穿越經濟周期，提升金融抗風險能力，成為推動平安價值不斷提升的堅實基礎。

從2022年的半年報可以看出，平安綜合金融的優勢得到了進一步的體現。

個體綜合金融方面：可以通過“一個客戶、一個平安、一個賬戶、一站服務”，滿足客戶的多種需求、多種產品、多種組合、多重保障，使得復雜問題簡單化，繁瑣事情便捷化，提升客戶體驗感，提增客戶黏性。

截至2022年6月末，個人客戶數超2.25億；客均合同數穩步增長至2.95個，較年初增長1.4%。

團體綜合金融方面：可以發揮“商行+投行+投資”的協同作用，滿足非標投資業務需求，全力支持國家綠色經濟轉型和產業鏈升級，為大中型企業及**提供綜合金融服務；

可以充分利用科技賦能，為中小微企業提供標準化金融服務，切實降低中小微企業資金成本。

2022年上半年，團體業務對公渠道綜合金融保費規模同比增長7.0%，充分發揮了協同效應。

綜合金融模式帶來的龐大客群、巨大的協同效應，讓平安的經營在逆周期的市場環境下依然穩如磐石，成為平安在殘酷市場中生存的不二法寶。

盡管上半年，面對復雜嚴峻的國際環境和國內**帶來的沖擊，我們看到平安堅定貫徹“聚焦主業、優化結構、降本增效、合規經營”的十六字經營方針，堅持深化“綜合金融+醫療健康”雙輪并行，為新時期的高質量發展奠定了堅實的基礎。

我們使用**平安聯席CEO兼首席財務官姚波在業績發布會上一段話作為結語。

姚總在談到市場最為關注的股價指出，?“按照保險公司估值方法計算，現在公司股價只有內含價值的0.5倍左右（PEV），處于歷史低位“。

此外，當前平安的PE為6.9，PB為0.93，也低于其他上市壽險公司。

應該說，當前公司股價與公司價值出現脫鉤，股價被低估了。

對于投資者而言，這也恰是新的投資機會。

拓展知識：