前沿拓展：

**上市公司要求

正確**：BC
解析：H股上市公司的公司治理要求主要有：①公司上市后須至少有兩名執(zhí)行董事常駐**；②需指定至少3名**非執(zhí)行董事，其中1名**非執(zhí)行董事必須具備適當?shù)膶I(yè)資格，或具備適當?shù)臅嫽蛳嚓P(guān)財務(wù)管理專長；③發(fā)行人董事會下須設(shè)有審核委員會、薪酬委員會和提名委員會；④審核委員會成員須有至少3名成員，并必須全部是非執(zhí)行董事，其中至少1名是**非執(zhí)行董事且具有適當?shù)膶I(yè)資格，或具備適當?shù)臅嫽蛳嚓P(guān)財務(wù)管理專長；審核委員會的成員必須以**非執(zhí)行董事占大多數(shù)，出任主席者也必須是**非執(zhí)行董事。

記者|劉晨光

今年以來，港股IPO市場不太如意。部分股票上市后出現(xiàn)了“面粉比面包更貴”的現(xiàn)象，即一二級市場價格倒掛，上市之后的市值，比上市前募資時的估值更低。

不同于A股IPO規(guī)定最低也需要發(fā)行10%新股，港交所對發(fā)行新股比例沒有硬性規(guī)則。 因此，有不少市場參與者想到了“丐版IPO”縮量發(fā)行的辦法，企圖穩(wěn)定新股上市后的表現(xiàn)。

界面**發(fā)現(xiàn)，涂鴉智能-w、潤邁德-B、微創(chuàng)腦科學等新股占總股本的比重均不足3%，此外智云健康、名創(chuàng)優(yōu)品、諾亞控股-S、美因基金、快狗打車等也都在10%范疇以內(nèi)。

部分新經(jīng)濟公司估值“倒掛”

7月15日，微創(chuàng)腦科學登陸港股。據(jù)灼識咨詢，就2020年的收入而言，微創(chuàng)腦科學為國產(chǎn)最大的神經(jīng)介入醫(yī)療器械公司，也是該市場前五大參與者中唯一的**公司，市場份額約4%。

截止到8月8日收盤，微創(chuàng)腦科學的股價已經(jīng)小于其發(fā)行價24.64港元，報收21.95港元，市值約為128億港元。2021年11月微創(chuàng)腦科學進行了一輪Pre-IPO輪融資，當時估值已經(jīng)達到17.5億美元（約137億港元）。可見，其一二級市場的估值已經(jīng)倒掛。

2021年12月31日，商湯-W登陸港交所，公司首發(fā)募集資金為66億港元。

招股書顯示，商湯-W進行了12輪的融資，最后一輪公司的估值為130.12億美元，約1000億港元，截止到8月5日下午收盤，商湯的市值約為747億港元。這意味著，該公司一二級市場的整體估值也已經(jīng)倒掛。

紅蟻投資總監(jiān)李澤銘表示，新經(jīng)濟公司容易出現(xiàn)一二級市場倒掛。“這里有一個時間差，從一級市場到二級市場，中間可能有兩三年的時間間隔。”李澤銘解釋道。

他坦言，2019年的時候，生物科技和互聯(lián)網(wǎng)都很火爆，二級市場的定價就很高。所以一級市場就按照當時的市場去做估值。“到現(xiàn)在，整個市場已經(jīng)完全不一樣了，很多公司的估值邏輯已經(jīng)發(fā)生了變化，這種情況下，當然會出現(xiàn)一二級倒掛。”

多家公司推出“丐版”IPO

界面**記者注意到，除了上市之后出現(xiàn)一二級市場倒掛的現(xiàn)象之外，去年以來，港股部分公司IPO募資金額占比較少。

據(jù)招股說明書，商湯-W IPO時只發(fā)行5%的新股，合計17.25億股。在這5%的新股中，10.33億股歸屬基石投資者，2.36億股歸屬老股東上海國際，均有鎖定時間。能在二級市場買到的僅占比1%左右。

潤邁德-B的募資也可被稱為“丐版”。招股書顯示，潤邁德-B于2014年成立，是一家**醫(yī)療器械公司。

公司全球發(fā)售2334.8萬股股份，發(fā)售價為每股6.24港元，其發(fā)行新股占總股本的2.04%，發(fā)行數(shù)占比也很低。Wind數(shù)據(jù)顯示，其IPO共募集資金1.49億港元。

值得留意的是，潤邁德-B上市前D輪籌得7200萬美元（約為5.65億港元）的融資，由平安資本領(lǐng)投，國際資本Seresia Asset Management、Lighthouse Canton等跟投。也就是說，潤邁德-B上市募集的資金還不如其D輪融資的多。

據(jù)界面**記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，涂鴉智能-w、智云健康、名創(chuàng)優(yōu)品、諾亞控股-S、美因基金、快狗打車、玄武云、瑞科生物-B、樂普生物-B等新股占總股本的比重都在10%的范疇以內(nèi)。采用這種方式進行IPO的大多數(shù)都是新經(jīng)濟公司。

“丐版“背后有何無奈？

IPO募資占比較小，真的是這些上市公司不缺資金嗎？

眾所周知，能夠多募集資金往往是企業(yè)IPO時求之不得的結(jié)果，之所以減少首發(fā)募集資金，背后有著多重原因。

界面**記者查詢招股書發(fā)現(xiàn)，截至2021年6月30日，商湯-W現(xiàn)金結(jié)余總額為**幣195.28億元。這表明，在上市之前，商湯-W整體的資金量還是比較雄厚的。

潤邁德-B截止到2021年年末有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物5.59億元，較上年末的2758.8萬元有較大提升。公司稱主要由于C輪及D輪融資的完成以及caFFR系統(tǒng)的銷售額增加所致。

天愛資本投資總監(jiān)杜先杰向界面**記者表示，當前整體的市場生態(tài)是形成這種現(xiàn)象的主要原因。“上市前的投資人，把IPO當成套現(xiàn)的重要手段。在以前市場好的時候，確實在IPO之后，還會有一定的上升空間。但從現(xiàn)在的港股生態(tài)來說，IPO之后，股價不太容易實現(xiàn)增長。”

他表示，在現(xiàn)在的市場環(huán)境下，很多二級市場投資者不愿意在最后的價位認可股票價值。“如果還是強行發(fā)那么多錢，價格會大幅下跌，要不就會發(fā)不出去。或者到時候會迅速下跌。因為很多認購的人，也是用投機的心態(tài)，上市之后馬上就會賣出。”

為了滿足IPO之前投資者的要求，在需求減少的情況下，適當減少募集資金額度便是在數(shù)據(jù)上維持公司整體估值的一種方式。

“本質(zhì)上還是供求關(guān)系的體現(xiàn)。”杜先杰表示，“例如現(xiàn)在1塊錢的價格只有很少的一部分人認可，那么也就只能發(fā)這么多了。”

李澤銘解釋道，新股發(fā)行占總股份比例低，這個主要跟股票賣不出去有較大關(guān)系。因為很多新經(jīng)濟公司還沒有盈利，即市場對公司的估值都還只是潛在的期望。

“而且很多公司在上市的時候，已經(jīng)有了較高的估值，舉例來說，如果按照增發(fā)25%股份來**作，需要非常多的資金，就目前而言，港股不會有那么大的市場來承接。”他分析指出，為了維持這樣的估值，只能把新增發(fā)的股份收縮，這對原有股東可能也是有利的。

以潤邁德-B為例，其上市時有且僅有一款血管介入產(chǎn)品在銷，年銷售額接近1億元，凈利潤方面近兩年虧損呈現(xiàn)出擴大趨勢。在這樣的背景下，其IPO整體估值仍然高達72億港幣。數(shù)據(jù)顯示，其PS（即市銷率）在50倍左右。

具有同樣估值邏輯且業(yè)務(wù)類似的啟明醫(yī)療-B，其當前的市值為66億港元左右。2021年年報顯示，啟明醫(yī)療-B近兩年持續(xù)虧損，但收入超過4億元，已經(jīng)有兩款主動脈瓣產(chǎn)品上市，PS在13.5倍左右。

打新還要注意什么？

進入7月份以來，港股IPO逐漸回暖。Choice數(shù)據(jù)顯示，相對于上半年僅有20余家公司上市，7月份就有15家公司登陸港股市場。

有資深投行人士告訴界面**，受中概股回港上市影響，預計下半年市場會勝于上半年。不過從7月份上市的公司股價來看，有80%的公司股價已經(jīng)破發(fā)。

回顧這些上市募資占比較少的IPO，相關(guān)公司股價的變化也多呈現(xiàn)震蕩趨勢。有些開盤股價就發(fā)生較大震動，有些要持續(xù)一段時間直到解禁時才會產(chǎn)生較大反應。

商湯-W顯然是屬于后者。去年年底該公司在港股上市，短短一周，股價飆漲至9.7港元/股的最高點，總市值一度突破3000億港元。

2022年6月30日，商湯-W官宣解禁，股價一度暴跌50%，截至當日收盤，總市值僅余1000億港元，較巔峰時期蒸發(fā)近2000億港元。直接原因便是上市前投資者和基石投資者在6月30日當日全部迎來解禁，占公司總股本約為75%。

“商湯有禁售期，商湯發(fā)行了5%，里面有4%的是禁售的。剩下的1%就有很高的向上的動機來運作，其他人的成本也不低。如果1%的流動性一開始就向下‘砸’，就會影響到所有投資人的利益，但是反過來，其他近99%的投資人，賬面上都是盈利。”上述港股資深機構(gòu)人士直言。

還有些公司股票在上市當天就出現(xiàn)大滑坡。6月24日，快狗在**主板上市，當天股價就下滑了22.23%，此后股價更是一路下跌，截止到8月4日收盤，已經(jīng)跌至5港元左右。

李澤銘表示：“快狗上市，它的流通量可能就百分之三左右，但實際上沒有那么低，因為有部分的老股是沒有鎖定的，所以雖然新股的流通量低，但是第一天上市的時候就已經(jīng)有很多老股可以解套。”

根據(jù)招股說明書，快狗上市時的禁售股份占比大概在86%左右，加上5%左右的新股，意味著還有部分老股沒有簽署禁售協(xié)議。

“參與打新者特別要注意的是新股上市時，老股是不是有一個鎖定期，很多人以為，有些新股，增發(fā)比較少，流動量比較低，那么頭幾天熱炒的機會比較大，但實際上并不一定全是機會。”李澤銘說。

在杜先杰看來，對機構(gòu)來說，如何避免這種倒掛虧損的情況，主要還在于自身投研能力的建設(shè)。“投一家公司的價值，估值多少，就要和二級市場的同類來比較，理論上二級市場有打折才有意義。但果是投研能力不夠，或者對港股不了解，容易對公司的估值產(chǎn)生錯判。”

百惠證券策略師岑智勇認為，長線打新要看IPO公司業(yè)務(wù)是否具有有獨特性，與同業(yè)相比是否具有吸引力，還有即是公司的資金如何使用。對短線投資者來說，會更看重市場氣氛。

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