前沿拓展：

經(jīng)濟(jì)資本回報率

經(jīng)濟(jì)資本回報率是指銀行經(jīng)營所取得的經(jīng)濟(jì)利益與各項資產(chǎn)（業(yè)務(wù)）面臨的各項風(fēng)險總額的比值，反映的是經(jīng)濟(jì)資本的使用效率。計算公式為：經(jīng)濟(jì)資本回報率=賬面利潤÷經(jīng)濟(jì)資本占用額×100%。經(jīng)濟(jì)資本回報率是銀行經(jīng)營績效考評的重要指標(biāo)。

2022年是平安文化重塑、戰(zhàn)略升級、改革轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵一年。同時，我們也發(fā)現(xiàn)平安品牌標(biāo)識升級為“專業(yè)?價值”。

此次長達(dá)三年的改革成效到底如何呢，是否體現(xiàn)出了“專業(yè)創(chuàng)造價值”？

2022年上半年平安利潤穩(wěn)定增長，現(xiàn)金分紅水平持續(xù)提升。公司實現(xiàn)歸屬于母公司股東的營運(yùn)利潤853.40億元，同比增長4.3%；年化營運(yùn)ROE達(dá)20.4%。

同時，平安注重股東回報，向股東派發(fā)中期股息每股現(xiàn)金**幣0.92元，同比增長4.5%。

截止到今天下午（8月26日），**平安、**人壽、**人保、友邦保險的2022半年報都已發(fā)布。

基于此，“13精”將通過盈利水平、價值創(chuàng)造、高質(zhì)量成長與投資能力等四個角度，解讀平安2022半年報。

1

凈利潤逆勢增長

面對復(fù)雜嚴(yán)峻的國際環(huán)境和國內(nèi)**帶來的沖擊，平安得益于“綜合金融+醫(yī)療健康”戰(zhàn)略布局，數(shù)字化變革提質(zhì)增效，整體業(yè)績?nèi)匀槐３址€(wěn)健增長。

2022上半年度**平安實現(xiàn)歸母凈利潤603億元，同比增長3.9%，是幾家上市險企中最高的。

具體地，與其他上市險企相比。這個凈利潤是**人壽的2.4倍，**人保的3.4倍，友邦全球的2.8倍。

與此相對應(yīng)，平安的PEV則是最低的。

2022半年度末，平安PEV只有0.59，低于**人壽和友邦保險。

相比平安在保險業(yè)的專業(yè)地位，顯然股價已經(jīng)背離了公司價值，被市場低估。

2

價值

一般性共識，有效業(yè)務(wù)價值和剩余邊際的本質(zhì)都是保單未來盈余的折現(xiàn)值。

只是稅收和資本成本因素有差異，有效業(yè)務(wù)價值的折現(xiàn)率要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于剩余邊際折現(xiàn)率，因此往往也更低。

“13精”總是形象地將這兩個指標(biāo)比喻成未來盈余的“積累”，然后慢慢釋放。因此，這兩個指標(biāo)越高，也就意味著“余糧”越多，價值越大。

2022上半年度平安壽險的有效業(yè)務(wù)價值為5841億元，也是幾家上市險企中最高的。

類似地，2022上半年度平安壽險的剩余邊際為9247億元，保單未來盈余規(guī)模接近萬億元，同樣拔得頭籌。

不僅如此，2022上半年度平安內(nèi)含價值回報率（ROEV，年化）高達(dá)13.2%，依然是幾家上市險企中最高的。

事實上，ROEV是另外一種意義上的ROE，特別是對于壽險公司而言。由于壽險公司核算的特殊性，內(nèi)含價值往往成為會計上凈資產(chǎn)的有益補(bǔ)充。

ROEV可以簡單理解為，如果將內(nèi)含價值理解成壽險公司真正意義上的“凈資產(chǎn)”，則其回報率究竟有多大。

不難得出，平安持續(xù)的價值創(chuàng)造能力非常強(qiáng)。

另，由于無法拆分友邦**內(nèi)地的內(nèi)含價值變化明細(xì)，此處僅列示了友邦保險所有地區(qū)業(yè)務(wù)計算的ROEV。

3

高質(zhì)量轉(zhuǎn)型成效顯著

在上半年復(fù)雜的內(nèi)外部環(huán)境下，客戶對高價值保障型業(yè)務(wù)的消費(fèi)需求暫時放緩。

這其中有兩大因素：一是**人面對面拜訪客戶的場景變少，對于長期保障型產(chǎn)品的銷售來說，面對面的環(huán)節(jié)是非常重要的；

二是**也將消費(fèi)者對于長期保障型產(chǎn)品的需求轉(zhuǎn)向短期消費(fèi)型健康險上。

也正是在最艱難的時刻，平安推動了壽險改革。這是平安在過去30年中做過的最廣、最復(fù)雜、最深的改革，難度超出想象。

目前，平安**人隊伍已經(jīng)連續(xù)壓縮3年，從2019年底的117萬縮減至2020年的106萬左右，再到2021年的80萬，直至2022年上半年的51萬。

在未來，我們認(rèn)為平安不會刻意追求**人規(guī)模，但是平安會繼續(xù)打造三高**人，即高質(zhì)量、高產(chǎn)能、高收入，這樣才能可持續(xù)發(fā)展。

2022年上半年，平安壽險個險**人新單保費(fèi)11.4萬元，是上市險企中較高的。

同時，**人月均收入達(dá)到7957元，同比增長了35.1%；人均半年新業(yè)務(wù)價值高達(dá)3.1萬元，同比增長26.9%。

這些都表明平安堅定推動**人隊伍高質(zhì)量轉(zhuǎn)型成效顯著。總體看，平安壽險改革成效符合預(yù)期。

4

平安近10年平均總投資收益率與內(nèi)含價值假設(shè)

長期投資回報假設(shè)是影響壽險公司內(nèi)含價值的一個重要參數(shù)，可以反映保險公司對資本市場狀況和自身投資策略的預(yù)期。

目前來看，大多數(shù)壽險公司都將長期投資回報設(shè)定為5%。

然而，如果公司實際總投資收益率低于長期投資回報假設(shè)，則可能會使得內(nèi)含價值“虛胖”。

現(xiàn)實中，也確實有一些投資激進(jìn)的壽險公司，在資本市場不好的情況下馬失前蹄，連累長期投資收益率達(dá)不到內(nèi)含價值假設(shè)的情況。

因此，對于保險資金而言，資產(chǎn)配置要穿越宏觀周期，獲取市場穩(wěn)定的長期回報。

為此，我們回顧了主要上市保險公司近十年的平均總投資收益率水平。

2013-2022年期間**平安的平均總投資收益率水平高達(dá)5.33%，也超過內(nèi)含價值5%的投資回報假設(shè)。

5

壽險及健康險盈利增長背后：**“管理式醫(yī)療”模式落地

如前文所說，在營運(yùn)利潤增長4.3%的背后，壽險及健康險業(yè)務(wù)增長貢獻(xiàn)最大，歸母營運(yùn)利潤同比增長18.0%。

較其他同業(yè)公司相比，在今年投資端整體承壓，利潤下行的環(huán)境下，能有如此成績“屬實不易”，而這背后主要得益于其繼續(xù)率和新單業(yè)務(wù)的改善。

據(jù)悉，今年上半年的新保單客戶中，46%都來自于‘保險+醫(yī)療’和‘保險+養(yǎng)老’。

更重要的是，有保險醫(yī)療和保險養(yǎng)老的客戶，其平均保費(fèi)、加保率，是沒有這些服務(wù)客戶的數(shù)倍。以加保率為例，有采用健康服務(wù)的保險客戶的加保率，是沒有這項服務(wù)客戶的3.5倍。

熟悉平安的人應(yīng)該知道，平安很早就錨定美國聯(lián)合健康，開始打造醫(yī)療健康生態(tài)圈，**平安董事長馬明哲也曾指出 “金融是平安的現(xiàn)在時，醫(yī)療是平安的未來時”。

那么，從半年數(shù)據(jù)的分析，可以看到平安早前的“醫(yī)療健康”戰(zhàn)略已成功落地，并形成具有**特色的“管理式醫(yī)療模式”！

畢竟，平安憑借其綜合金融的集團(tuán)背景，相比其他以保險為主業(yè)的公司，在支付方和服務(wù)方都擁有更多的資源，能夠更快、更好的形成全生命周期閉環(huán)的醫(yī)療健康服務(wù)，實現(xiàn)醫(yī)療生態(tài)與綜合金融的協(xié)同效果。

截止2022上半年，平安合作的健康管理機(jī)構(gòu)數(shù)超10萬家，合作藥店數(shù)達(dá)20.8萬家，合作的百強(qiáng)醫(yī)院和三甲醫(yī)院國內(nèi)全部覆蓋，實現(xiàn)健康險保費(fèi)收入超700億元。

未來，隨著這一**版“管理式醫(yī)療”模式的深度布局，將會對平安的壽險改革發(fā)揮越來越大的推動作用，最終助力公司價值的重塑與持續(xù)提升。

6

綜合金融：保險逆周期的生存法寶

自1988年成立，平安已經(jīng)走過了34個年頭，在過去的這34年里，平安通過戰(zhàn)略升級，實現(xiàn)了“一個客戶、多種產(chǎn)品、一站式服務(wù)”的綜合金融經(jīng)營模式。

相比單一化經(jīng)營，綜合經(jīng)營的機(jī)構(gòu)在金融危機(jī)中具有更強(qiáng)的抗風(fēng)險能力。

自2020年以來，國內(nèi)保險市場陷入持續(xù)低迷的環(huán)境下，平安得益于“綜合金融+科技創(chuàng)新”的發(fā)展戰(zhàn)略，在過去的三年里實現(xiàn)了經(jīng)營的穩(wěn)健表現(xiàn)和利潤的穩(wěn)定增長。

平安綜合金融經(jīng)營模式，能夠?qū)崿F(xiàn)多點支撐、穿越經(jīng)濟(jì)周期，提升金融抗風(fēng)險能力，成為推動平安價值不斷提升的堅實基礎(chǔ)。

從2022年的半年報可以看出，平安綜合金融的優(yōu)勢得到了進(jìn)一步的體現(xiàn)。

個體綜合金融方面：可以通過“一個客戶、一個平安、一個賬戶、一站服務(wù)”，滿足客戶的多種需求、多種產(chǎn)品、多種組合、多重保障，使得復(fù)雜問題簡單化，繁瑣事情便捷化，提升客戶體驗感，提增客戶黏性。

截至2022年6月末，個人客戶數(shù)超2.25億；客均合同數(shù)穩(wěn)步增長至2.95個，較年初增長1.4%。

團(tuán)體綜合金融方面：可以發(fā)揮“商行+投行+投資”的協(xié)同作用，滿足非標(biāo)投資業(yè)務(wù)需求，全力支持國家綠色經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)鏈升級，為大中型企業(yè)及**提供綜合金融服務(wù)；

可以充分利用科技賦能，為中小微企業(yè)提供標(biāo)準(zhǔn)化金融服務(wù)，切實降低中小微企業(yè)資金成本。

2022年上半年，團(tuán)體業(yè)務(wù)對公渠道綜合金融保費(fèi)規(guī)模同比增長7.0%，充分發(fā)揮了協(xié)同效應(yīng)。

綜合金融模式帶來的龐大客群、巨大的協(xié)同效應(yīng)，讓平安的經(jīng)營在逆周期的市場環(huán)境下依然穩(wěn)如磐石，成為平安在殘酷市場中生存的不二法寶。

盡管上半年，面對復(fù)雜嚴(yán)峻的國際環(huán)境和國內(nèi)**帶來的沖擊，我們看到平安堅定貫徹“聚焦主業(yè)、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、降本增效、合規(guī)經(jīng)營”的十六字經(jīng)營方針，堅持深化“綜合金融+醫(yī)療健康”雙輪并行，為新時期的高質(zhì)量發(fā)展奠定了堅實的基礎(chǔ)。

我們使用**平安聯(lián)席CEO兼首席財務(wù)官姚波在業(yè)績發(fā)布會上一段話作為結(jié)語。

姚總在談到市場最為關(guān)注的股價指出，?“按照保險公司估值方法計算，現(xiàn)在公司股價只有內(nèi)含價值的0.5倍左右（PEV），處于歷史低位“。

此外，當(dāng)前平安的PE為6.9，PB為0.93，也低于其他上市壽險公司。

應(yīng)該說，當(dāng)前公司股價與公司價值出現(xiàn)脫鉤，股價被低估了。

對于投資者而言，這也恰是新的投資機(jī)會。

拓展知識：